Markedskommentar november 2024: Fire år mere med Trump giver ”Wake up call” til Europa!

• November måned gav afkast på ml. +2,5% til +4,5% i Wealth Invest Optimal afdelingerne.
   
• November måned gav afkast på ml. -1,0% til +6,5% i vores Fundmarket afdelinger.
   
• November måned gav et afkast på +7,0% i vores afdeling Afkast+.
   
• Aktier er blev dyrere ift. både indtjening og obligationer pga. en større aktiestigning. Risikopræmien er nu negativ. Den fortsatte aktiestigning er derfor alt andet lige afhængig af rentefald og/eller indtjeningsforbedringer over de kommende kvartaler. Obligationer fremstår attraktive, og det samme gør balancerede porteføljer med både aktier og obligationer.
   
• Alle aktivklasser på nær danske aktier trak op, hvor specielt amerikanske og Pacific aktier samt dollaren var store trækheste.
   
• Som led i vores løbende porteføljepleje er vi pt. neutrale i vores rentefølsomhed pga. renteniveauet og -kurven. Den stærkere dollarkurs gør, at vi foretrækker danske og europæiske obligationer. Vi rebalancerer lidt ud af amerikanske aktier og over i de andre aktieregioner efter store stigninger til amerikanske aktier og lidt ud af aktier ift. obligationer.
   
• Både FED og ECB har sænket de officielle renter, men tempoet og antallet forventes at være aftagende i USA, mens der stadig er forventning om ca. 6 rentenedsættelser i Eurozonen og Danmark og måske en større i løbet af december. Den europæiske økonomi kunne godt bruge en saltvandsindsprøjtning via lavere og mere ekspansive renter.
   
• Husk at du i 2024 kan overføre 63.100 kr. på din ratepension og 9.100 kr. på en aldersopsparing (hvis du har 7 år eller derunder til folkepension er beløbet hele 58.900 kr.).

 Fokuspunkter:
– Inflationsudviklingen herunder kerneinflationen.
– Fortsat opmærksomhed på rentemeldinger fra de store centralbanker ECB, FED og den japanske centralbank.
– Udmeldinger fra Trump og hans nye administration.
– Geopolitiske risici og forsyningskæder.

Fire år mere med Trump!

Investorerne har taget virkeligt godt imod Trump som nyvalgt præsident i USA. Udsigten til skattelettelser og mindre regulering som katalysatorer for yderligere vækst i USA, verdens største økonomi, har givet stor medvind til specielt amerikanske aktier og dollaren. Trusler om straftold på varer fra Europa, Kina, Canada og Mexico har givet mindre medvind til disse aktieregioner og lande. Trump vil føre USA tilbage til tidligere tiders storhed, og det skal alt andet lige gå ud over lande og regioner, der har et stort og – synes Trump – unfair handelsoverskud med USA. Illegale migranter skal sendes tilbage til Mexico, og ulovlige stoffer skal bremses fra at komme ind i USA. Elon Musk er blevet sat i spidsen for et nyt Department of Government Efficiency, kaldet DOGE, der skal frigøre midler til de kommende skattelettelser. Trump truer med straftold, men hvor meget af det bliver til virkelighed? Trump er en ”Deal Maker” og vil gerne true sig til indrømmelser og for USA gode aftaler! Så kommer der yderligere handelskrige!? 

Handelskrige er ikke godt for væksten!

En handelskrig risikerer nemlig at ødelægge væksten i den globale økonomi. Europa er nødt til at forhandle med Trump. En stor handelskrig er i ingens interesse, hvilket understreges af opfordringen fra ECB’s Lagarde til forhandling med USA frem for gengældelse. Her kunne en løsning være, at Europa går med til at købe flere amerikanske varer for at mindske Europas handelsoverskud. Det kunne f.eks. være landbrugsprodukter, flydende naturgas og forsvarsudstyr. Et tættere samarbejde med USA om handelspolitikken ift. Kina er også på tale. Flere iagttagere vurderer også, at det faktum, at Trump har angivet et interval for straftold betyder, at han er åben for drøftelser. Hvorom alting er, så skal Europa op i tempo for at kunne følge med USA og Kina. Det viser Draghis rapport også . Europa har brug for deregulering, innovation, produktivitetsforbedringer og reformer af f.eks. arbejdsmarkedet for at kunne klare sig i den internationale konkurrence. Her er adgangen til billig elektricitet også afgørende. De europæiske virksomheder betaler i mange tilfælde 4-5 gange så meget for elektricitet som mange af deres internationale konkurrenter. Så den grønne omstilling og uafhængighed er vigtig også ud fra en konkurrencemæssig vurdering. Vi kan i Europa ikke alene leve på og af historie og traditioner.  

Handelskrige er ikke godt for væksten!

Trump gik til valg på at sænke inflationen for de hårdt prøvede amerikanere. Derfor rummer hans forslag til store skattelettelser og deportering af seks millioner illegale migranter en selvmodsigelse, da begge forslag er med til at trække inflationen op. Skattelettelser giver vækst og øget efterspørgsel og forbrug samtidig med, at de illegale migranter har håndteret lavlønsjobs, som de fleste amerikanere ikke gider udføre. Straftold er også med til at trække inflationen op. Så det bliver yderst interessant at følge, hvordan den nye Trump administration evner at håndtere disse forskelligt rettede interesser og hensyn. Som vi har set ved flere lejligheder, så er aktiemarkederne ikke glad for inflation og højere renter. Den 10-årige amerikanske rente er faktisk faldet lidt siden Trump blev valgt, så markederne tror i hvert fald foreløbigt på, at Trumps politik ikke vil føre til større inflationsstigninger.

Værdiansættelse af aktier og obligationer

Globale aktiers værdiansættelse i forhold til P/E er ikke overraskende blevet dyrere i løbet af den seneste måned. Pris i forhold til indtjening (P/E – prisen for 1 indtjeningskrone) for globale aktier bliver nu handlet til 24,9 mod 23,1 i sidste måned. Det er over det historiske niveau. Tabellen viser hvor meget 1 krones indtjening koster i DKK i skrivende stund:

Globale aktier er blevet dyrere i løbet af november måned. Specielt de store stigninger i amerikanske aktier har trukket prissætningen op, mens både europæiske og kinesiske aktier ikke har nydt sammen kursstigninger ved udsigten til fire år mere med Trump og potentielt højere toldsatser. Det er meget tankevækkende, at en indtjeningskrone nu koster under det halve i Europa ift. USA. Det viser med alt tydelighed, at investorernes tillid til den europæiske økonomi og de europæiske virksomheder ikke er i top ift. USA’s ditto. Det er den højeste discount vi nogensinde har målt. Det samme kan man sige om de danske ”kvalitetsaktier”. De handler nu med en discount på 25% ift. globale aktier. Det er lidt af en omvæltning ift. for år tilbage, hvor de danske aktier handlede med en merpris (præmie) på 15-20%. Siden jubelåret i 2020 har danske aktier tabt 50% point til globale aktier og 80% point til amerikanske aktier. Samlet er vi bare endnu engang blevet bekræftet i, at risikospredning med ”både og” og ikke ”enten eller” har en værdi både nu og fremadrettet. Danske investorer har generelt stadig alt for mange danske aktier!

Videre ser vi som altid på prissætning af aktier i forhold til obligationer, det såkaldte Yield Gap. Yield Gap måler forskellen i afkast på aktier (indtjeningen ift. prisen på aktierne P/E) minus den 10-årige amerikanske statsrente. De globale aktier er blevet dyrere i prissætning ift. obligationer, da forskellen (risikopræmien) er -0,16% mod +0,04% i sidste måned, hvilket er historisk meget lavt. Den negative risikopræmie på aktier ift. obligationer er blot med til at understrege, at obligationer fremstår attraktive i øjeblikket.

Man kan stadig godt argumentere for, at kreditkvaliteten af de amerikanske statsobligationer er blevet forringet med den stigende statsgæld, hvorved investorerne forlanger en højere rente på amerikanske statsobligationer, hvilket medfører en helt naturlig indsnævring af Yield Gap’et. Samtidig fylder tech-aktier mere i indeksene, da der her er større forventninger til den fremtidige indtjening. Yield Gap’et kigger på den aktuelle prisning og indtjening og ikke på de fremtidige indtjeningsforventninger. Med andre ord kan vi være trådt ind i et nyt paradigme med en anden relativ prissætning end tidligere, hvor forskellen ”normalt” var ca. 2%. Aktiernes fortsatte fremgang er dog alt andet lige afhængige af rentefald og/eller indtjeningsforbedringer over de kommende kvartaler.

Sådan læses grafen:

Grå linje: Måler ”afkastet” på aktier. Når linjen er over 6%, er aktier billige isoleret set ift. de historiske niveauer og vice versa.

Grøn linje: Måler den 10-årige rente i USA. Renter og obligationskurser er negativt korreleret, dvs. jo lavere renter desto højere obligationskurser og vice versa.

Sort linje: Måler den forventede afkastforskel mellem aktier og obligationer. Når linjen er over 2,1%, er aktier billige ift. obligationer i et historiske perspektiv og vice versa.

Afkaststatistikker (i DKK)

Historisk udvikling i udvalgte Optimal Invest afdelinger (i DKK)

Endnu engang var det de amerikanske aktier, der understøttet af en stærkere dollar, trak fra alt og alle. De har været den væsentligste årsag til de flotte afkast i 2024. Koncentrationsrisikoen på nogle få tech-aktier i amerikanske aktier bliver i øjeblikket diskuteret meget blandt kapitalforvaltere og økonomer. Derudover udgør amerikanske aktier ca. 65% af de globale aktieindeks. Er det stadig i overensstemmelse med risikospredning for en dansk investor blot at købe en global aktie ETF eller indeksforening!? Og hvad med valutaeksponeringen for en danske investor? Under 10% af eksponeringen i en global aktie ETF eller indeksforening er i DKK og EUR!? Det er gået godt i lang tid, men vil det også fortsætte fremadrettet!? I Optimal Invest har vi for længst på både godt og ondt skiftet lidt af de amerikanske aktier ud med danske aktier i DKK, da vi jo er danske investorer. Derudover udgør danske realkreditobligationer i DKK en større andel af vores obligationsbeholdninger, da vi jo er danske investorer. Debatten vil sikkert fortsætte, men vi har det godt med vores valg, også pga. en bedre risikospredning og eksponering mod DKK. Det er også tankevækkende, at danske aktier er gået fra en præmie på 15%-20% ift. globale aktier til nu at handle med en discount på 25% målt ift. indtjeningen. Så danske aktier er sammen med europæiske aktier blevet markant billigere relativt. I forbindelse med vores løbende porteføljepleje og rebalancering har vi igen reduceret lidt i amerikanske aktier og øget lidt i de andre regioner, da porteføljevægtene var kommet en del væk fra vores modelporteføljer pga. en voldsom overperformance i amerikanske aktier. Som vores gode kollega i branchen John Stihøj altid siger, så skal man fra tid til anden sige ”Tak for pengene”, når noget har præsteret rigtigt godt.

Der vil, som tidligere beskrevet, være fuld fokus på inflationen i USA efter Trump tiltrædelse i januar 2025, herunder også udviklingen i fødevarepriser, lønninger og olie- og benzinpriser.

I ønskes alle en god december! 

Med venlig hilsen