Markedskommentar juni 2024: Tech Megacaps overstråler igen alt og alle!

• Juni måned gav afkast på ml. +1,8% til +3,9% i Wealth Invest Optimal afdelingerne.
   
• Juni måned gav afkast på ml. -3,6% til +5,2% i vores Fundmarket afdelinger.
   
• Juni måned gav et afkast på +6,0% i vores afdeling Afkast+.
   
• Afkastmæssigt har det være et godt halvår både ift. konkurrenter, Morningstar kategori og benchmark.
   
• Efter 13 ¾ er Optimal VerdensIndex Moderat nu 34% foran bankerne i vores sammenligningsanalyse (+1,5% mere i indeværende år). Her halter specielt Nordea og Nykredit i første halvår af 2024.
   
• Efter 5 ½ år er Afkast+ nu 41% foran Formueplejes sammenlignelige afdelinger (+4,5% mere i indeværende år).
   
• Aftagende inflation er fortsat højere end de 2%’s målsætning fra centralbankerne. Stærke arbejdsmarkeder, lønstigninger og fragtrater trækker op.
   
• Aktier er uforandrede i prissætning ift. indtjening og lidt billigere ift. obligationer. Risikopræmien er stadig tæt på 0% for først gang i 20 år. Obligationer fremstår attraktive, og det samme gør balancerede porteføljer med både aktier og obligationer.
   
• Amerikanske og Emerging Markets aktier trækker op mens Europæiske og danske trækker ned.
   
• Som led i vores løbende porteføljepleje øger vi rentefølsomheden lidt. Dollarkursen og renteniveauet og -strukturen gør, at vi foretrækker længere danske og europæiske obligationer herunder 4%’s realkreditobligationer frem for korte amerikanske obligationer.
   
• ”Higher for longer” er den fremherskende holdning ift. de korte renter. Vi har dog set de første rentesænkninger fra bl.a. Eurozonen, Canada, Schweiz og Sverige.

 Fokuspunkter i juli:

– Inflationsudviklingen herunder kerneinflationen.
– Fortsat opmærksomhed på rentemeldinger fra de store centralbanker ECB, FED og den japanske centralbank.
– Den anden runde af det franske parlamentsvalg.

De generelle aktiestigninger fortsatte i juni måned. Hypen omkring kunstig intelligens er fortsat godt understøttet af flotte regnskaber og gode fremtidsudsigter, og investorerne er begyndt at indregne faktiske produktivitetsforbedringer, som vil opstå gennem udbredelsen af kunstig intelligens. Kursudviklingen for NVIDIA er så god, at den nu kæmper med Microsoft om at være verdens mest værdifulde aktie. Når noget stiger meget, vil der altid opstå diskussioner, om vi har bevæget os ind i en prisboble for mange af de amerikanske techaktier. Her bliver der tit draget sammenligninger med kursstigningerne op til Dot Com boblen ved årtusindeskiftet. Når man ser på den nuværende indtjening og udsigterne for de kommende par år, er der intet der tyder på, at vi er i nærheden af den ekstreme prissætning, som vi så tidligere. Techaktiernes momentum har gjort, at Growth aktier har overstrålet Value aktier igen i løbet af det første halvår af 2024. Derudover har Small Cap aktier slet ikke kunne følge med. Mange af de mindre virksomheder har mere gæld, og er dermed blevet negativt påvirket af de stigende lange renter. Endelig har mange af Large og Mega Cap virksomhederne store aktietilbagekøbsprogrammer, der er med til at understøtter kursudviklingen. Ovenstående har gjort, at amerikanske aktier igen i det første halvår af 2024 har overstrålet alle andre aktieregioner.

Udviklingen har gjort, at amerikanske aktier fylder mere og mere og nogle få techaktier er meget dominerende. Rikospredning er vigtig, og som dansk investor skal vi naturligvis også holde øje med vores valutaeksponering. I forbindelse med vores løbende rebalancering har vi solgt lidt ud i amerikanske aktier for at købe lidt i de andre aktieregioner.

Aktier har igen overtrumfet obligationer, og vi har set en dekobling mellem aktier og renter, hvor aktierne godt har kunne stige selvom de længere renter stiger. I lyset af, at risikopræmien på aktier ikke har været lavere i 20 år, må første halvår 2024 betegnes som en stor skuffelse for obligationsinvestorerne. Vi er blevet begunstiget af, at en lav rentefølsom og de ”rigtige” obligationer i form af 4%’s og 5%’s realkreditobligationer, hvorved obligationstunge Optimal Stabil har givet et afkast på næsten 5%. Mange investorer, der har haft en meget stor aktieandel, kunne overveje at øge obligationsandelen efter den seneste udvikling.

Den populistiske højredrejning i både Frankrig, Italien og Tyskland har givet lidt rystelser blandt de europæiske aktier. Franske og italienske aktier er faldet hhv. 6% og 4% i juni måned, og de franske og italienske statsobligationer er kørt ud i rentespænd til de tyske og danske statsobligationer. I Frankrig udskrev Macron parlamentsvalget og ved den første valgrunde i weekenden viste resultaterne, at hverken højre- eller venstrefløjen ser ud til at kunne op opnå absolut flertal ved den næste valgrunde i næste weekend. Det har beroliget markedet en anelse.

I både USA, Frankrig og Italien kører man på nuværende tidspunkt med store budgetunderskud. Udsigten til Trump som præsident, specielt efter den første duel med Biden, og magt til den populistiske højrefløj i Frankrig og Italien gør, at mange reformer kan blive tilbagerullet, hvorved budgetunderskuddene vil vokse yderligere. Det bliver hurtigt en selvforstærkende ond spiral, hvor renteudgifterne fylder meget. Det bekymrer markederne, da det i stigende omfang vil forværre kreditkvaliteten af landenes statsobligationer og hæve de lange renter. Ovenstående fremstår umiddelbart som den største udfordring for aktiemarkederne nuværende momentum.

I den sammenhæng er det vigtigt at pointere, at de lange renter ikke nødvendigvis falder, bare fordi de korte renter falder, hvis centralbankerne sænker rente som følge af en gunstig inflationsudvikling omkring deres målsætning på 2% p.a. De lange renter er i høj grad også styret af budgetsituationen, kreditkvaliteten og udbud og efterspørgsel efter lange obligationer.

De ”grønne aktier” og den grønne omstilling jubler heller ikke over ovenstående udvikling, da det er en dagsorden, som hverken Trump eller den populistiske højrefløj i Europa værdsætter. I den sammenhæng skal vi være glade for den ansvarlige økonomiske politik som skiftende regeringer fører og har ført i Danmark. De danske statsfinanser er i topform og blandt de bedste i verden til gavn for den danske stats og boligejernes renteudgifter og lånemuligheder.

Som vi beskrev i sidste måned, så er OECDs ledende indikatorer gået ind i ”Ekspansionsfasen”, hvor væksten er tiltagende over det naturlige niveau. Ekspansionsfasen er som udgangspunkt understøttende for aktiemarkederne, og kan være med til at forklare den positive udvikling i juni.

Den længe ventede første rentenedsættelse fra ECB kom i starten af juni, og vi har nu set rentenedsættelser fra Eurozonen, Canada, Schweiz og Sverige. Men generelt må vi forvente en meget kontrolleret tilgang til rentenedsættelser herefter i både i USA og Europa, hvor centralbankerne er dataafhængige. Økonomierne har klaret de stigende renter overraskende godt, hvorved centralbankerne vil være forsigtige med at smide yderligere benzin på vækstbålet med tæt på fuld beskæftigelse og fine tillidsindikatorer.

Merafkast på 34% ift. bankerne på 13 ¾ år

Merafkast på 41% ift. Formuepleje på 5 ½ år

Værdiansættelse af aktier og obligationer

Globale aktiers værdiansættelse i forhold til P/E er uforandrede i den sidste måned. Pris i forhold til indtjening (P/E – prisen for 1 indtjeningskrone) for globale aktier bliver nu handlet til 22,3 mod 22,4 i slutningen af sidste måned, hvilke er over det historiske niveau. Tabellen viser hvor meget 1 krones indtjening koster i DKK i skrivende stund:

Generelt er globale aktier uforandrede i prissætning i juni måned. Emerging Markets har igen klaret sig godt, og Brasilien, Sydafrika og Indien har også bidraget ud over Kina. Amerikanske aktier er blevet dyrere i forbindelse med techaktiernes vedvarende optur. Europæiske er stadig billigere end Emerging Markets aktier. Danske aktier handler nu med en rabat på 9% ift. globale aktier, hvilket stadig er historisk billigt.
Videre ser vi som altid på prissætning af aktier i forhold til obligationer, det såkaldte Yield Gap. Yield Gap måler forskellen i afkast på aktier (indtjeningen ift. prisen på aktierne P/E) minus den 10-årige amerikanske statsrente. De globale aktier er blevet lidt billigere relativt til obligationer, da forskellen er +0,08% mod -0,03% i sidste måned, hvilket er tæt på den laveste risikopræmie på aktier, som vi har målt i næsten 20 års historik. Den er samtidig for første gang negativ. Den lave risikopræmie på aktier ift. obligationer er blot med til at understrege, at obligationer fremstår attraktive i øjeblikket.
 
Man kan stadig godt argumentere for, at kreditkvaliteten af de amerikanske statsobligationer er blevet forringet med den stigende statsgæld, hvorved investorerne forlanger en højere rente på amerikanske statsobligationer, hvilket medfører en helt naturlig indsnævring af Yield Gap’et. Samtidig fylder techaktier mere i indeksene, da der her er større forventninger til den fremtidige indtjening. Yield Gap’et kigger på den aktuelle prisning og indtjening og ikke på de fremtidige indtjeningsforventninger. Med andre ord kan vi være trådt ind i et nyt paradigme med en anden relativ prissætning end tidligere, hvor forskellen ”normalt” var ca. 2%.

Sådan læses grafen:

Grå linje: Måler ”afkastet” på aktier. Når linjen er over 6%, er aktier billige isoleret set ift. de historiske niveauer og vice versa.

Grøn linje: Måler den 10-årige rente i USA. Renter og obligationskurser er negativt korreleret, dvs. jo lavere renter desto højere obligationskurser og vice versa.

Sort linje: Måler den forventede afkastforskel mellem aktier og obligationer. Når linjen er over 2,1%, er aktier billige ift. obligationer i et historiske perspektiv og vice versa.

Afkaststatistikker (i DKK)

Historisk akkumuleret udvikling i Optimal Invests afdelinger (i DKK)

Amerikanske aktier buldrer videre derudad godt understøttet af en stærkere dollar, der bl.a. er et resultat af en svagere euro efter europarlamentets valget. Emerging Market aktier, der i lang tid har underperformet, ser ud til at have stabiliseret sig selvom handelskrigen mellem USA og Kina stadig fylder. Obligationerne havde en rolig måned, men har generelt skuffet i første halvår af 2024. Mange investorerne havde sat næsen op efter for mange rentenedsættelser fra centralbankerne, og her er forventningerne blevet skuffet. Inflations- og renteudviklingen samt centralbankernes ageren bliver spændende at følge i andet halvår. Vi foretrækker som sagt dog langsigtede renteindtægter i stedet for kortsigtede kursgevinster, hvorved udviklingen passer os fint. Vi har haft en lavere rentefølsomhed, og vores store overvægt af danske 4% og 5% realkreditobligationer har været god i starten af 2024. Vi omlægger pt. fra kortere danske obligationer til længere realkreditobligationer, hvorved renterisikoen øges en anelse.
 
Pga. den føromtalte udvikling med store budgetunderskud i bl.a. USA, Frankrig og Italien og en potentiel udsigt til en forværret budgetsituation, så ejer vi ikke statsobligationer fra USA, Frankrig og Italien.

God sommer til alle!
Med venlig hilsen