Markedskommentar maj: Inflations- og renteudviklingen dominerer fortsat markedet!

• Måneden gav afkast på -0,3% til -0,1% i Investin Optimal afdelingerne (se mere senere).
• Aktier er blevet billigere i prissætning ift. obligationer, men resultaterne skal stadig tages med forbehold.
• Massive hjælpepakker, lave renter og likviditets- og lånefaciliteter hjælper stadig økonomien gennem coronakrisen.
• Inflationen stiger – er det kun midlertidigt?
• Flere danske banker strammer skruen for betaling af negative renter for både private og virksomheder på indlån. Optimal Stabil er et oplagt alternativt med lav risiko og et forventet afkast på 3% p.a. efter omkostninger.

Fokuspunkter: Udviklingen i coronavirussen, økonomien og virksomhedernes indtjening, stimulipakker og inflations- og renteudviklingen, manglen på mikrochip og kvalificeret arbejdskraft.

Inflationsudviklingen har taget næsten al opmærksomheden i løbet af maj måned, efter vi så store stigninger i inflationen specielt i USA. Spørgsmålet er, om det er midlertidige stigninger, og hvordan centralbankerne vil reagere? Samlet endte måneden dog temmelig uforandret, da afkastet blev mellem -0,3% til -0,1% i vores Investin Optimal afdelinger, også selvom dollaren faldt over 3%.

Inflationen presses som i mange andre lande op af midlertidige faktorer. Eksempelvis falder store olieprisfald fra coronakrisens begyndelse nu ud af inflationsberegningen. Alene i maj stiger energipriserne med over 10 procent. Stigningen i inflationen i maj var derfor i høj grad ventet.

Vi må dog konstatere, at inflationen er på vej op. Vi har på det seneste set kraftige prisstigninger på råvarer og fragtrater. Det skyldes dog konsekvenserne af coronakrisen, hvor store dele af verdenshandelen har centreret sig om varer. Det har de globale forsyningskæder ikke kunnet absorbere, og det har sendt priserne op. Lønpresset har også været tiltagende, men ser nu ud til at aftage en anelse. Flere vurderer, at inflationen snart topper, men at prisstigningerne i den kommende tid vil være lidt højere, end vi har set i de seneste år.

I forhold til centralbankerne kan de højere inflationstal fremrykke tidspunktet for, hvornår de aftrapper deres coronakrise obligationsopkøb. Den amerikanske centralbank forventes at være mest årvågen, mens den europæiske centralbank fortsat vil være ekstremt tålmodig. Ingen centralbanker ønsker unødigt at hæmme det økonomiske opsving på den anden side af coronakrisen, hvor der stadig er mange ubekendte. Så vil de hellere tillade en højere inflation i en periode.

Over de kommende 3-6 måneder vil vi blive klogere på, om inflationsstigningen kun er midlertidig eller mere varig. Umiddelbart tror vi mest på midlertidige effekter, hvorved centralbankerne fortsat vil understøtte markedet med lave renter og obligationsopkøb.

Flere virksomheder har været tilbageholdende med at købe egen aktier tilbage pga. usikkerhed om coronakrisens udvikling. Det ser nu ud til at ændret sig, hvorved aktiemarkedet også vil få en hjælpende hånd af virksomhedernes tiltagende opkøb i den kommende tid.

Værdiansættelse af aktier og obligationer

Globale aktier er blevet billigere ift. indtjeningen i takt med de opdaterede regnskaber fra 1. kvartal 2021. P/E satserne vil alt andet lige stadig være lidt ”kunstigt” høje, da flere virksomheder har fået en midlertidig nedgang i indtjeningen pga. coronanedlukningerne. Tallene skal derfor stadig tages med en del forbehold, da vi mangler at se indvirkningen på virksomhedernes indtjening fra coronakrisen på lidt længere sigt samt at få fjernet indtjeningstallene fra flere kvartaler. Vi skal nok hen til ultimo 2021 eller primo 2022, før data igen bliver mere retvisende. Pris i forhold til indtjening (P/E – prisen for 1 indtjeningskrone) bliver p.t. handlet i 25,88 mod 29,70 i slutningen af sidste måned, hvilket er over niveauet ift. den historiske prissætning. Tabellen giver et overblik over, hvad 1 kr. indtjening koster p.t.

Som det fremgår af tabellen, er der nu ved at komme nogle mere retvisende indtjeningstal fra virksomhederne efter 1. kvartal 2021, som har erstattet 1. kvartal 2020, hvor den store nedlukning påvirkede mange virksomheder negativt. En indtjeningskrone i Danmark koster pt. 7% mere end globale aktier, hvilket er i den lave ende ift. de seneste par år.

Ser vi på vores sædvanlige prissætning af aktier i forhold til obligationer, det såkaldte Yield Gap, der måler forskellen på ”afkast” på aktier (indtjeningen ift. prisen på aktierne E/P) minus den 10-årige amerikanske statsrente, er de globale aktier blevet billigere relativt til obligationer, da forskellen er 2,26% mod 1,73% i sidste måned. Som under prisfastsættelsen mangler vi stadig aktuelle inputs fra virksomhedernes indtjening over den kommende tid, før vi kan danne os et klart billede, da risikopræmien (Yiels Gap’et) vil se kunstigt lavt ud. Mange virksomheders indtjening vil nok svinge i løbet af 2021 afhængigt af genåbningen og normaliseringen af samfundet. Som det fremgår af den røde rentegraf for den 10-årige rente i USA, så har vi set en pæn vending i renteudvikling. Historisk er renten dog stadig lav.

Note: Yield Gap’et (grøn linie) måler afkastforskellen mellem indtjening ift. pris på aktier(E/P) og den 10-årige amerikanske statsrente. Kilde Infront og MSCI.

Sådan læses grafen:

Blå linje: Måler ”afkastet” på aktier. Når linjen er over 6 % er aktier billige isoleret set ift. de historiske niveauer og vice versa.

Rød linje: Måler den 10-årige rente i USA. Renter og obligationskurser er negativt korreleret, dvs. jo lavere renter desto højere obligationskurser og vice versa.

Grøn linje: Måler den forventede afkastforskel mellem aktier og obligationer. Når linjen er over 2,1 % er aktier billige ift. obligationer i et historiske perspektiv og vice versa.

Afkaststatistik (i DKK)

Note: Historiske udvikling i vores afdelinger siden deres start (hvad er 100 kr. blevet til)

Vi har igen set et fint comeback til danske aktier og europæiske ejendomme bl.a. pga. lidt mere ro om de europæiske aktier og udsigten til en større genåbning af økonomierne. Europæiske aktier har også klaret sig godt gennem 2021, og spørgsmålet er, om det endelig er tid til en god performance af europæiske aktier ift. amerikanske aktier? Efter flere år i skyggen af amerikanske aktier, er de europæiske nu favoritter blandt flere kapitalforvaltere. Mens de amerikanske aktier er galoperet afsted efter finanskrisen, har det set mere tungt ud for de europæiske aktier. En attraktiv prisfastsættelse og en overvægt af sektorer, der forventes at klare sig bedre post-corona, herunder særligt banker og industrivirksomheder, understøtter interessen for europæiske aktier. Men man skal nok ikke undervurdere tech og grøn omstilling på den længere bane, hvis altså renterne ikke stiger for voldsomt. Danske realkreditobligationer har haft endnu en svær måned pga. for meget renterisiko i markedet. Men en forventning om et stort fald i antallet af konverteringer og en større andel af flexlån blandt de ny boliglån (da forskellen på den korte og den lange renter er ca. 2%) forventes at understøtte danske realkreditobligationer på sigt.

Med 10-årige renter i Tyskland og USA på nu hhv. -0,20% og +1,6%, er amerikanske virksomhedsobligationer og danske realkreditobligationer blevet mere attraktive. Vi forventer stadig en mindre yderligere rentestigning i de lange renter inden årets udgang, hvorved vi bibeholder en rentefølsomhed i den lavere ende, så vi er mere robuste ved en evt. yderligere rentestigning i de lange renter.

Vi føler, at vi har en god balance og fornuftige vægte i afdelingerne mellem muligheder og risici samt spændende aktivklasser og mere ”kedelige” forsikringer som danske realkreditobligationer, hvor det forventede afkast fremadrettet er blevet noget højere som følge af rentestigninger i år.

Med venlig hilsen
Karsten Hannibal, Partner i Optimal Invest