Markedskommentar januar: Skærpet retorik fra FED gav nervøs start på 2022

• Måneden gav negative afkast på -4,7% til -2,8% i Investin Optimal afdelingerne (se mere senere).
  
• Aktier er blevet billigere i prissætning ift. indtjening.
  
• Centralbankerne og inflationsudviklingen styrer markederne.
  
• Flaskehalse, komponentmangel og lange leveringstider giver anledning til en højere inflation i en rum tid endnu.
• Vi afventer fortsat børsnoteringen af Optimal Active and Index.
  
• Vi afholder webinar 10. februar kl. 17 om risikospredning og ETF’er.
  Tilmelding: https://event.webinarjam.com/register/86/n6n2lf19

Fokuspunkter:  FEDs nedtrapning af obligationsopkøbene, rentestigninger og balancereduktion, virksomhedernes indtjening, inflations- og renteudviklingen samt geopolitiske spændinger.

Januar måned var præget af udsving i aktiemarkederne og stigende renter. Den amerikanske centralbank FED overraskede markedet ved at indikere, at den har til hensigt at slanke sin store beholdning af obligationer. En konkret køreplan for rentestigninger og reduktion af balancen udestår dog fortsat. Centralbanken har til hensigt at se tiden an, afvente data og nøgletal samt forblive fleksibel, da vi endnu er på vej ud af pandemien med mange ubekendte, herunder inflationsudviklingen og den økonomiske vækst. Centralbanken styrer efter to målsætninger: inflation og beskæftigelse, hvorfor man løbende forsøger at balancere tiltag, så økonomien hverken overopheder eller afmattes. Der er på nuværende tidspunkt indpriset fire rentestigninger à 0,25% i de nuværende obligationskurser i løbet af 2022. Stemningen blev i slutningen af måneden bedre, da flere FED medlemmer var ude og signalere, at det eneste sikre på nuværende tidspunkt er, at renten bliver sat op til marts. Rentestigningerne er med andre ord ikke sat på autopilot.

Rentestigningerne er primært gået ud over de dyrere prisfastsatte vækst- og techaktier, herunder danske aktier, og techaktierne i Nasdaq indekset med fald på ca. 10%. Årsagen hertil er, at når renterne stiger, reduceres de diskonteringsfaktorer, som man bruger til at omregne den fremtidige indtjening til nutidskroner. Det rammer vækstaktierne hårdere end valueaktier, da meget af vækstaktiernes indtjening ligger ude i fremtiden, mens valueaktier som finans, energi og industri tjener penge i dag.

Aktiefaldene er gået stik imod udviklingen i virksomhedernes indtjening, der over en bred kam har slået analytikernes forventninger. Derfor er aktierne blev billigere. Vi har bl.a. set fremragende regnskaber fra giganterne Microsoft og Apple. Når hjælpen fra en meget lempelig pengepolitik aftager, og aktier atter skal ’stå på egne ben’, så er det i sidste ende virksomhedernes indtjeningsevne, der skal drive kurserne.

Der er grobund for et aktiecomeback. Meget er allerede priset ind ift. FEDs ageren, pandemien ser ud til at være på kraftig retur, indtjeningen ser god ud, økonomien ser robust ud, og både forbrugere og banker er velpolstrede. Desuden vil selskaberne foretage store aktietilbagekøb og give rekordhøje udbytter til aktionærerne.

Inflationsudviklingen vil dog stadig være en afgørende faktor. Inflationen ser ud til at være længere om at falde tilbage til normalen. Vareefterspørgslen har været enorm, eftersom mange serviceydelser har været umulige under pandemien. Dette har sammen med efterspørgsel fra den tiltagende grønne omstilling og forsyningsproblemer pga. nedlukninger givet signifikante prisstigninger på energi, råvarer og metaller. Man kan derfor ikke afvise en pris- og lønspiral. Noget kunne dog tyde på, at prispresset letter en smule i takt med at flere lande får fuld genåbning uden restriktioner. I Kina har man dog indtil videre ført en nultolerance overfor coronavarianterne. Det kan få afgørende betydning, hvis også Kina vælger at leve med den mindre sygdomsfremkaldende omikron-variant, idet det for alvor kunne løse logistik- og forsyningsproblematikkerne og dermed skabe mere ro på inflationsudviklingen og markederne.

Når der som i den forgangne måned er uro på markederne, er det godt at blive mindet om hvor vigtigt det er at holde fast i sin investeringsstrategi og være tålmodig. Nedenfor gengives det historiske afkast for en løbende 3-årig periode for vores ældste afdeling, Optimal VerdensIndex Moderat, med middelrisiko baseret på månedsdata. Den viser altså, hvad man har fået i afkast, hvis man har købt afdelingen tre år før den pågældende dato. Som det fremgår af figuren, har man på intet tidspunkt fået et negativt afkast i en 3-års investeringsperiode, selv ikke i forbindelse med de store tab under coronakrisens start.

Værdiansættelse af aktier og obligationer

Globale aktier er blev noget billigere den seneste måned. P/E-satserne er efterhånden mere troværdige og mindre påvirkede af ’coronastøj’. Pris i forhold til indtjening (P/E – prisen for 1 indtjeningskrone) bliver nu handlet til 20,20 mod 21,25 i slutningen af sidste måned, hvilket dog fortsat er over niveauet i forhold til den historiske prissætning. Tabellen viser hvor meget 1 krones indtjening koster i DKK i skrivende stund:

Danske og amerikanske aktiers markante nedtur i januar har gjort dem en del billigere ift. indtjeningen. Emerging Markets har fået et tiltrængt relativt comeback efter et meget magret 2021, bl.a. drevet af Kina og Brasilien. Det er længere siden, at globale aktier har været så billige ift. indtjeningen, hvilket viser, at virksomhederne fortsætter med at tjene gode penge på trods af aktienedturen. Danske aktier er ikke overraskende blevet billigere ift. globale aktier, da merprisen nu ’kun’ er 12% mod 18% måneden forinden. 
 
Ser vi på vores sædvanlige prissætning af aktier i forhold til obligationer, det såkaldte Yield Gap, som måler forskellen på afkast på aktier (indtjeningen ift. prisen på aktierne E/P) minus den 10-årige amerikanske statsrente, er de globale aktier stort set uforandrede relativt til obligationer pga. den større rentestigning, da forskellen er 3,17% mod 3,20% i sidste måned. Historisk er renten stadig lav, hvorfor aktier fortsat fremstår som et attraktivt alternativ.

Sådan læses grafen:

Grå linje: Måler ”afkastet” på aktier. Når linjen er over 6%, er aktier billige isoleret set ift. de historiske niveauer og vice versa.

Grøn linje: Måler den 10-årige rente i USA. Renter og obligationskurser er negativt korreleret, dvs. jo lavere renter desto højere obligationskurser og vice versa.

Sort linje: Måler den forventede afkastforskel mellem aktier og obligationer. Når linjen er over 2,1%, er aktier billige ift. obligationer i et historiske perspektiv og vice versa.

Afkaststatistik (i DKK)

Når aktierne falder pga. stigende renter, er det ikke let at være kapitalforvalter, da alle aktivklasser falder og de sædvanlige ’forsikringer’ sættes midlertidigt ud af kraft. Specielt de rentefølsomme danske og amerikanske aktier har måttet holde for. Glædeligt er det dog, at både Emerging Markets aktier og obligationer har haft det bedre bl.a. som et resultat af attraktiv prisfastsættelse og det faktum, at flere af lande nyder godt af stigende råvarepriser som producerende lande.

Globale bæredygtige aktier har underpræsteret ca. 0,5% i løbet af måneden, da de ikke indeholder store energiselskaber og forsyningsselskaber, herunder minedrift. De fravalgte aktietyper har klaret sig godt i januar pga. prisstigninger på råvarer og metaller.

Med 10-årige renter i Tyskland og USA på nu hhv. 0,0% og +1,8%, er renterne på det højeste niveau i ca. 2 år. Vi holder dog stadig en lidt lavere rentefølsomhed, og vi forventer fortsat en mindre rentestigning i de lange renter i den kommende tid. I takt med rentestigningerne kan vi dog glæde os over, at bidraget til det fremtidige langsigtede afkast fra obligationsdelen af afdelingerne kan forventes at stige.

Vi forsøger som altid fortsat at opretholde en god balance og fornuftige vægte i afdelingerne mellem muligheder og risici samt spændende aktivklasser og mere ’kedelige’ forsikringer som danske realkreditobligationer.

Med venlig hilsen

Karsten Hannibal, Partner i Optimal Invest

Med venlig hilsen

Karsten Hannibal,
Partner i Optimal Invest